Предисловие

Ганс-Петер Ланкес

Ганс-Петер Ланкес является управляющим директором по вопросам корпоративной стратегии и врио главного экономиста ЕБРР. С июля 2012 года по июнь 2013 года, а также в октябре-декабре 2014 года он являлся врио вице-президента по вопросам операционной политики и выполнял задачу по преобразованию аппарата вице-президента в узловой центр Банка по координации стратегии и операционной политики.

До прихода в ЕБРР в 2007 году работал в Международном валютном фонде в Вашингтоне, где являлся начальником отдела торговли и советником департамента по формированию и обзору операционной политики. Имеет ученые степени Гренобльского университета и Фрайбургского университета им. Альберта-Людвига, а также степени магистра общественных отношений и доктора философии Гарвардского университета.

Прошло почти 10 лет с тех пор, когда в «Докладе о переходном процессе» обстоятельно рассматривалось положение в финансовых секторах региона операций ЕБРР. За это время мировая финансовая система претерпела крупные изменения, которые оказались наиболее кардинальными как раз в странах инвестиций ЕБРР. В настоящем выпуске доклада рассматривается эволюция финансов в регионе с переходной экономикой в период после кризиса 2008–2009 годов и вопрос о том, как следует восстановить равновесие финансов для обеспечения более диверсифицированных и стабильных потоков финансирования в поддержку экономического развития.

Финансы: восстановить равновесие

Диверсификация финансирования как предпосылка роста

Почти десять лет прошло с тех пор, как ЕБРР в последний раз посвятил свой «Доклад о переходном процессе» состоянию финансовой системы. Тогда, в 2006 году, экономика региона росла более чем на 6% в год, опережая еврозону на несколько процентных пунктов. Более того, страна из региона ЕБРР, Азербайджан, занимала первое место в мире по темпам экономического развития. Столь уверенный рост опирался на щедрый приток прямых инвестиций из-за рубежа и быстрое расширение внутреннего кредитования. В докладе за 2006 год был сделан обнадеживающий вывод, что экономические и институциональные реформы в регионе идут полным ходом.

В докладе, однако, содержалось и предупреждение о том, что в случае кризиса зарубежные капиталы могут быть выведены чрезвычайно быстро и что прямые иностранные инвестиции, служившие фундаментом роста стран региона и сокращения их отставания по уровню доходов, отличаются мобильностью, которую принято недооценивать. Два года спустя эти предупреждения уже звучали, как предзнаменование. Под воздействием мирового финансового кризиса и последующего долгового кризиса в еврозоне приток капиталов из традиционных европейских источников превратился в иссякающий ручеек. Финансовый мир претерпел глубокие изменения – как в глобальном масштабе, так и в странах операций ЕБРР.

«Доклад о переходном процессе» за текущий год публикуется в момент, когда годовые темпы роста в регионе вплотную приблизились к нулю. Со времен кризиса разрыв в уровнях доходов между государствами региона и экономически развитыми странами практически не уменьшился. В экономике России, которая до кризиса 2008–2009 годов быстро росла, темпы роста резко упали. Трансграничные потоки капитала и прямых иностранных инвестиций ослабли, в то время как объемы кредитования почти не увеличивались (а в некоторых странах сокращались). При этом, как отмечалось в докладе за 2013 год, процесс реформ в регионе застопорился.

Хотя в последнее время в ряде стран региона, являющихся импортерами сырья, рост ускорился, рецессия в России, которую дополнительно усугубило снижение цен на сырьевые товары, оказывает негативное воздействие на экономику государств, имеющих с этой страной тесные связи в сферах торговли, инвестиций и трудовой миграции. Ощущаются в регионе и неблагоприятные экономические последствия геополитической напряженности и ожидаемого ужесточения денежно-кредитной политики США. Все это привело к тому, что в целом по региону ЕБРР рост в 2015 году практически остановился, а в 2016 году прогнозируется лишь в скромных пределах.

Таким образом, настало время задаться вопросом о том, как в этих трудных и малопредсказуемых обстоятельствах финансовый сектор мог бы стать стабильным и надежным двигателем экономического развития.

Доклад начинается с оценки того, насколько переходный регион сегодня отстает по уровню инвестиций. Это отставание начинает серьезно омрачать долгосрочные перспективы роста, о чем уже говорилось в двух предыдущих «Докладах о переходном процессе». Для стимулирования инвестиционной активности необходимо искать новые источники финансирования. При этом, как сказано в докладе, задача состоит не только в наращивании объемов финансирования, но и в восстановлении сбалансированной структуры и повышении качества капиталовложений. Нахождение такого нового равновесия и диверсификация источников финансирования потребуют преобразований в целом ряде областей.

Ключевой темой доклада этого года является, во-первых, необходимость уменьшить тотальную зависимость стран региона от долгового финансирования и повысить роль прямых капиталовложений. Снижение темпов роста на фоне ослабления валютных курсов привело к тому, что совокупный внутренний и внешний долг домохозяйств, компаний и государственного сектора экономик региона сегодня больше, чем в канун мирового финансового кризиса. Несмотря на сокращение доступности новых кредитов, особенно для малого бизнеса (см. главу 2), долговое бремя продолжает расти.

С учетом этого в докладе подчеркивается особая роль, которую долевое финансирование может играть в плане стимулирования инвестиций и повышения производительности предприятий, с особым акцентом на фонды прямых инвестиций. Опыт показывает, что действующие в регионе фонды прямых инвестиций облегчают компаниям доступ к кредиту, помогают им финансировать более значительные капитальные затраты и создавать новые рабочие места, повышая тем самым доходность и производительность. Однако привлечь участие фондов прямых инвестиций до сих пор удается лишь немногим предприятиям в странах региона. Ряд мер экономической политики могут облегчить доступ к таким инвестициям, включая введение более строгих норм корпоративного управления и упрощение выхода инвесторов из компаний путем продажи пакетов акций на открытом рынке. Обсуждаемый сейчас проект объединения рынков капитала Евросоюза может внести существенный вклад в улучшение доступа к долевому участию в компаниях центральноевропейских стран и некоторых государств Юго-Восточной Европы.

Во-вторых, необходим переход от валютного финансирования к заимствованиям в национальной валюте. Долларизация кредита (т.е. процент ссуд, выдаваемых в иностранной валюте) остается в регионе крайне высокой по сравнению с мировым уровнем, причем лишь в некоторых странах было зафиксировано ее заметное снижение после мирового финансового кризиса. В результате многие компании и домохозяйства по-прежнему подвержены рискам внезапных скачков обменного курса, вероятность которых возрастает в связи с ожидаемым ужесточением денежно-кредитной политики США.

Успех в плане де-долларизации будет зависеть от того, удастся ли банкам постепенно найти новый баланс финансирования, при котором центр тяжести будет перенесен с зарубежных источников на внутренние. Способность банков, находящихся как в иностранной, так и в национальной собственности, в изобилии привлекать финансирование из-за рубежа сыграла немалую роль в поддержке кредитной экспансии и сближении уровней дохода в докризисный период. Сейчас, однако, необходима более уравновешенная финансовая модель, способная в долгосрочном плане повысить устойчивость банковской системы.

В-третьих, необходимо установить оптимальное соотношение государственного долга, задолженности домохозяйств и предприятий. Приводимый в докладе анализ показывает, что компании во многих странах, и прежде всего малые и средние предприятия, все еще в недостатчоной степени охвачены услугами финансового сектора. Данные опросов свидетельствуют о том, что во многих случаях они не обращаются за кредитами из-за излишне сложных и долгих процедур оформления.

Наконец, восстановление равновесия предполагает также создание более диверсифицированной сети трансграничных инвестиционных партнерств в дополнение к уже существующим прочным связям с развитыми европейскими экономиками. Имеются резервы для укрепления экономического взаимодействия переходного региона как с другими странами, развивающими у себя рыночную экономику, так и с экономически развитыми государствами вне Европы, что способствовало бы общей стабилизации финансовых потоков. Существуют также возможности для упрочения внутрирегиональных связей.

Достижение нового баланса не означает перехода из одной крайности в другую. Напротив, настоящий доклад содержит призыв к постепенной, структурной оптимизации финансовой системы. Даже в случае увеличения притока прямых инвестиций в капитал, заемные средства сохранят за собой важную роль, нередко способствуя умножению выгод, получаемых от прямых капиталовложений. Определенная доля кредитов всегда будет привлекаться в иностранной валюте – например, компаниями со значительными операциями на зарубежных рынках – но удельный вес такого финансирования в более развитых странах обычно составляет лишь небольшой процент от общего объема кредитов. И в силу экономических законов притяжения, развитые страны Европы останутся важными торговыми и инвестиционными партнерами региона, даже при упрочении экономических связей с другими странами.

Оптимальный набор долговых инструментов, валютных корзин, источников финансирования и инвестиционных партнеров будет своим у каждой страны, отражая местную специфику и меняясь с течением времени. Тем не менее, рекомендации данного доклада в совокупности помогут диверсифицировать источники финансирования малого бизнеса, крупных предприятий и домохозяйств и тем самым будут способствовать дальнейшему преодолению отставания по уровням дохода от экономически развитых стран. В этом плане в докладе получает развитие ряд тем, намеченных в принятой в этом году Аддис-Абебской программе действий, включая потенциальную роль более емких внутренних рынков капитала и трансграничного притока прямых инвестиций в процессе устойчивого развития.

Доклад не претендует на то, чтобы охватить все основные области финансовой деятельности, так как это было бы невозможно сделать сколь-нибудь подробно. Вместо этого в нем рассмотрен ряд конкретных вопросов – таких, как география прямых иностранных инвестиций, доступ малых предприятий к банковскому финансированию и эффекты вложений прямых инвестиционных фондов – которые иллюстрируют общие аргументы доклада.

Доклад составлен с выраженной ориентацией на перспективу. Этот подход отражен и в его названии: «Доклад о переходном процессе в 2015-16 годах»; данному образцу мы намереваемся следовать и в предстоящие годы.

signature

Ганс-Петер Ланкес
И.о. главного экономиста ЕБРР

О настоящем докладе

ЕБРР стремится содействовать переходу к открытой экономике, ориентированной на рынок, а также развитию предпринимательской деятельности в своих странах операций. Для эффективного выполнения этой задачи Банк должен заниматься анализом и осмыслением переходного процесса. Цель «Доклада о переходном процессе» заключается в дальнейшем осмыслении этого процесса и ознакомлении наших партнеров с результатами проведенного анализа.

Ответственность за содержание настоящей публикации несет экономический департамент ЕБРР. Оценки и мнения, высказанные в докладе, могут не совпадать с позицией ЕБРР. В основу всех оценок и данных положена информация по состоянию на начало октября 2015 года.

Основные события

Восстановить равновесие в финансах и содействовать росту инвестиций

До начала финансового кризиса в регионе наблюдался кредитный бум, сопровождавшийся наращиванием объемов инвестиций и ускорением экономического роста, но при этом приводивший к все более серьезным внешним дисбалансам, которые финансировались за счет импорта капитала. С кризисом внешнее финансирование резко сократилось по мере сокращения притока средств из-за рубежа и вывода из региона финансирования международных банков.

Малый бизнес и дефицит кредитов

В данной главе на основе макроэкономических данных и показателей отдельных компаний и банков дается оценка того, в какой степени за семь лет, истекших с начала мирового финансового кризиса, предприятия в регионе с переходной экономикой ощутили на себе растущий недостаток кредита. Выясняется, что, при общем ужесточении условий кредитования малого бизнеса, существуют заметные различия между отдельными странами.

Тенденции и создание стоимости в секторе прямых инвестиций

В последние два десятилетия сектор фондов прямых инвестиций во всем регионе с переходной экономикой стабильно растет как по объему активов, так и в плане их воздействия на экономику стран. Однако капиталовложения фондов прямых инвестиций до сих пор недостаточно используются компаниями региона ЕБРР в качестве внешнего источника финансирования.

Прямые инвестиции как источник роста

Инвестиции паевых фондов могут служить полезным источником внешнего финансирования компаний. Еще важнее, пожалуй, эффект активного участия инвестиционных фондов в плане облегчения привлечения предприятиями новых клиентов, повышения эффективности работы, распоряжения наличными средствами и инвентарными запасами.

Макроэкономический обзор

За истекший год экономические перспективы региона с переходной экономикой предстали в новом свете ввиду существенного снижения цен на нефть, роста геополитической неопределенности и запуска программы количественного смягчения в еврозоне.

Структурные реформы

Хотя политическая и экономическая ситуация остается непростой, перспективы рыночных реформ, судя по всему, улучшились. Во многих секторах и странах открываются возможности для преобразований, способных приблизить хозяйственные структуры и институты к стандартам развитой рыночной экономики.

Основные события

Восстановить равновесие в финансах и содействовать росту инвестиций

До начала финансового кризиса в регионе наблюдался кредитный бум, сопровождавшийся наращиванием объемов инвестиций и ускорением экономического роста, но при этом приводивший к все более серьезным внешним дисбалансам, которые финансировались за счет импорта капитала. С кризисом внешнее финансирование резко сократилось по мере сокращения притока средств из-за рубежа и вывода из региона финансирования международных банков. Внешняя коррекция в целом была успешной, и уровень инвестиций внутри стран оказался быстро приведен в соответствие с – как правило, невысоким – уровнем внутренних накоплений. Однако после многих лет низких инвестиций (по сравнению с объемами капиталовложений в других, сходных по ряду характеристик странах), в регионе возник «инвестиционный дефицит», для покрытия которого понадобятся дополнительно порядка 75 млрд. долл. США в год.

Несмотря на снижение инвестиционной активности и острую нехватку кредитов, с которой сталкиваются компании многих стран, общий уровень заложенности в регионе (выражающийся суммой государственного и частного долга, как внутреннего, так и внешнего) продолжает расти практически докризисными темпами. С 2007 года он увеличился на 25 процентных пунктов ВВП, достигнув в 2014 году 123% от объема валового внутреннего продукта. Этому способствовали существенное замедление роста номинального ВВП, удорожание значительной части долга, номинированной в иностранных валютах, значительный рост государственного долга в результате послекризисных мер стимулирования экономики и тяжелое бремя НВК на балансах банков.

Несмотря на такое увеличение суммарной задолженности, в экономике некоторых стран – особенно государств Центральной Европы, Балтии и Юго-Восточной Европы – отношение внутреннего долга предприятий к ВВП остается ниже уровней, которых можно было ожидать исходя из величины их дохода на душу населения, прочности их экономических институтов, а также других экономических параметров. Однако в других странах возможности для наращивания кредитной массы, судя по всему, более ограниченны.

Удовлетворение обширных инвестиционных потребностей региона потребует дальнейших усилий по восстановлению равновесия в финансовых системах. В странах с высоким уровнем НВК приоритетной задачей будет избавление от этого груза. Кроме того, дальнейший сдвиг в сторону финансирования в местных валютах может способствовать снижению кредитного риска и улучшению перспектив обслуживания долга. В более широком плане активизация использования фондовых инструментов, меры по стимулированию накопления и диверсификация зарубежных источников финансирования могли бы повысить устойчивость финансовой сферы, создать основу для инвестиций и вновь оживить процесс сближения уровней дохода.

Малый бизнес и дефицит кредитов

В данной главе на основе макроэкономических данных и показателей отдельных компаний и банков дается оценка того, в какой степени за семь лет, истекших с начала мирового финансового кризиса, предприятия в регионе с переходной экономикой ощутили на себе растущий недостаток кредита. Выясняется, что, при общем ужесточении условий кредитования малого бизнеса, существуют заметные различия между отдельными странами. Доступ к кредитам оказался наиболее урезанным там, где сократился приток межбанковских ссуд из-за рубежа, уменьшились объемы оптового привлечения капитала (в отличие от депозитов) и/или понизилось соотношение собственных и заемных средств банков.

Внутри стран определенную роль играет также структура банковского рынка. Анализ показывает, что МСП, имеющие выбор между несколькими банковскими учреждениями в своем населенном пункте, обычно предпочитают брать кредиты в банках, здоровых с финансовой точки зрения, отличающихся менее иерархическим подходом к кредитованию, более полагающихся на эффективность правовых исполнительных механизмов и стремящихся к установлению долговременных отношений с заемщиками. Из этого можно заключить, что их выбор не сводится к чисто финансовым соображениям и что в дискуссии о том, как вновь активизировать кредитование МСП в странах операций ЕБРР, ключевого внимания заслуживают организационные и институциональные аспекты.

Банки могут способствовать более широкому кредитованию МСП, дополнительно упрощая процедуры оформления кредитов. Опросы предприятий показывают, что многие МСП не обращаются за кредитами именно из-за долгих и обременительных формальностей. В выводах данного раздела отмечается особая роль банков, настроенных на долговременное партнерство и способных служить стабильным источником финансирования для малых и средних предприятий. Это указывает на потенциально негативные последствия политики банков (и их акционеров), стремящихся из сиюминутных соображений сокращать численность кредитных инспекторов и других сотрудников, непосредственно работающих с заемщиками. Наконец, эффективное и экономически рациональное кредитование МСП можно стимулировать также путем создания четко функционирующих бюро кредитных историй и путем решительных мер в отношении НВК, продолжающих обременять балансы многих банков.

Тенденции и создание стоимости в секторе прямых инвестиций

В последние два десятилетия сектор фондов прямых инвестиций во всем регионе с переходной экономикой стабильно растет как по объему активов, так и в плане их воздействия на экономику стран. Однако капиталовложения фондов прямых инвестиций до сих пор недостаточно используются компаниями региона ЕБРР в качестве внешнего источника финансирования. В данной главе говорится о том, как инвестиционные фонды могли бы способствовать диверсификации финансовой инфраструктуры и тем самым – росту и повышению эффективности производства.

В докризисный период на долю региона ЕБРР приходилось около одной пятой совокупного объема вложений фондов прямых инвестиций в странах с формирующейся рыночной экономикой. Сейчас его доля составляет менее одной десятой. Вялый экономический рост в государствах региона отрицательно отразился на доходности инвестиций. Инвестиционные стратегии фондов прямых инвестиций также изменились под воздействием свертывания трансграничного кредитования материнскими банками своих филиалов в регионе и последовавшего за этим сужения кредитного рынка. Использование заемных средств в операциях частных инвесторов, являющееся распространенным средством повышения доходности капиталовложений в экономически развитых странах, в регионе с переходной экономикой никогда не практиковалось столь широко, а после мирового финансового кризиса стало еще более редким. Вместо этого инвестиционные фонды уделяют более пристальное внимание совершенствованию работы компаний, в которых они участвуют. Обычно это включает выявление предприятий с хорошим потенциалом роста, увеличение объемов инвестиций и продаж, выход на новые рынки и приведение интересов руководства компаний в большее соответствие с интересами акционеров.

Объем средств, остающихся в распоряжении паевых инвестиционных фондов во всем мире, оценивается в 1 трлн. долл. США. Более открытый подход к развитию внешних связей и усиление внимания к инновациям могли бы помочь компаниям региона ЕБРР привлечь более весомую долю этих средств. Ориентация на экспорт позволяет компаниям расширять рынки сбыта, что особенно важно для предприятий в небольших странах, где перспективы их роста ограничены объемом внутреннего спроса. Что касается инновационной активности, то она способствует привлечению венчурного капитала, по объемам которого страны региона отстают от других развивающихся рынков.

Прямые инвестиции как источник роста

Инвестиции паевых фондов могут служить полезным источником внешнего финансирования компаний. Еще важнее, пожалуй, эффект активного участия инвестиционных фондов в плане облегчения привлечения предприятиями новых клиентов, повышения эффективности работы, распоряжения наличными средствами и инвентарными запасами. Опираясь на поддержку инвестиционных фондов, многие компании также получают лучший доступ к кредитам.

Анализ, приводимый в данной главе, а также в других разделах доклада, показывает, что инвестиции паевых фондов в предприятия региона с переходной экономикой положительно воздействуют на уровень занятости, объемы капиталовложений и производительность. Это, в свою очередь, повышает доходность инвестиций и увеличивает прибыль по сравнению с компаниями, в которых инвестиционные фонды не участвуют. Кроме того, имеющиеся результаты позволяют предположить, что рост вложений в основные средства, финансируемых при участии инвестиционных фондов, способствуют созданию рабочих мест – тогда как в экономически развитых странах такой корреляции обычно не наблюдается, поскольку инвестиционные фонды в этих странах, как правило, предпочитают зрелые компании, зачастую с целью сокращения издержек и кадровой реструктуризации.

Число имеющихся в регионе компаний с хорошими перспективами роста и потенциалом привлечения инвестиционных фондов более чем в 10 раз превышает количество компаний, привлекших такие инвестиции за последние годы. Увеличение численности предприятий, способных мобилизовать средства фондов прямых инвестиций, могло бы привести к росту занятости и капиталовложений в регионе.

Приток прямых инвестиций зависит от региональных перспектив экономического роста. Его возобновление, скорее всего, приведет к наращиванию объемов вложений инвестиционных фондов. Руководство стран может способствовать этому, усиливая защиту миноритарных акционеров, совершенствуя корпоративное управление и содействуя становлению рынков акционерного капитала. Наряду с этим более неукоснительное соблюдение норм раскрытия информации могло бы повысить влияние акционеров на менеджмент компаний. При этом расширению доступа к прямым инвестициям способствовало бы создание специализированных фондовых бирж для МСП, отличающихся пониженным уровнем финансовых издержек и административной нагрузки для котируемых предприятий. Последнее также могло бы увеличить инвестиционную привлекательность МСП для фондов прямых инвестиций, улучшая перспективы выхода из компаний путем реализации своих пакетов акций по более высоким котировкам.

Макроэкономический обзор

За истекший год экономические перспективы региона с переходной экономикой предстали в новом свете ввиду существенного снижения цен на нефть, роста геополитической неопределенности и запуска программы количественного смягчения в еврозоне. Хотя во многих странах, импортирующих сырьевые товары, экономический рост оживился и ожидается его дальнейшее ускорение, средние показатели по региону остаются невысокими из-за резко негативных воздействий, переживаемых Россией, другими экспортерами сырья и, соответственно, теми странами, у которых с Россией имеются тесные экономические связи.

В результате этого годовые темпы роста в регионе с переходной экономикой, согласно прогнозам, продолжат свое снижение уже четвертый год подряд и упадут в 2015 году почти до нуля, после чего они несколько восстановятся в 2016 году.

Структурные реформы

Хотя политическая и экономическая ситуация остается непростой, перспективы рыночных реформ, судя по всему, улучшились. Во многих секторах и странах открываются возможности для преобразований, способных приблизить хозяйственные структуры и институты к стандартам развитой рыночной экономики. Многое было сделано в прошлом году для совершенствования инфраструктуры в условиях, когда дефицит финансовых ресурсов заставляет правительства все в большей степени осознавать выгоды вовлечения частного сектора в деятельность по развитию и обслуживанию транспортных коммуникаций и муниципального хозяйства. Однако в части рачительного использования природных ресурсов и широкого распределения плодов экономического роста многие страны с переходной экономикой по-прежнему отстают от передовых рубежей.

«Обследование банковской среды...» (BEPS II)

Второй цикл проводимого ЕБРР «Обследования банковской среды и показателей банковской деятельности» (BEPS II) охватил в общей сложности 611 банков в 32 странах.

Второй цикл обследования BEPS II проводился совместными усилиями ЕБРР и Европейского банковского центра при Тильбургском университете. Как и в случае первого цикла обследования (BEPS I), в ходе личного собеседования руководителям банков предлагалось ответить на вопросы из общей для всех анкеты.

Цель обследования BEPS II заключалась в развитии итогов BEPS I и получении данных о деятельности, финансировании и управлении рисками банков, применяемых ими методах кредитования, их конкурентной среде, влиянии иностранных материнских банков и мнениях руководителей высшего звана о состоянии правовых и регуляционных систем. Данные собирались по состоянию на два момента времени – 2007 и 2010 годы. Цикл BEPS II предусматривал еще и обстоятельное дополнительное анкетирование, материалы которого заполнялись банками самостоятельно. Таким дополнительным анкетированием было охвачено 337 банков.

Помимо этого, в рамках BEPS II специализированная группа консультантов собрала информацию о географическом местоположении свыше 137 тыс. отделений банков во всех странах операций ЕБРР.

Дополнительные сведения о BEPS II.

ЕБРР меняет жизнь людей и социальную среду в регионе, простирающемся от Центральной Европы до Центральной Азии, от Западных Балкан до Южного и Восточного Средиземноморья.